[비즈한국] Ngày 19 vừa qua (giờ địa phương), 3 chỉ số chứng khoán chính của thị trường New York đồng loạt giảm điểm. Mặc dù căng thẳng địa chính trị do khả năng quân đội Mỹ không kích Iran có ảnh hưởng nhất định, nhưng thông báo thay đổi cơ cấu mua lại của quỹ tín dụng tư nhân Blue Owl – đơn vị chuyên đầu tư vào các khoản vay tư nhân ngành CNTT – chính là yếu tố làm lung lay tâm lý đầu tư vào trí tuệ nhân tạo (AI).
Blue Owl thông báo sẽ chấm dứt cơ cấu mua lại hàng quý của 'Blue Owl Capital Corp II (OBDC II)', một quỹ dành cho nhà đầu tư cá nhân. Trước đây, các nhà đầu tư có thể thu hồi vốn trong hạn mức 5% giá trị tài sản ròng (NAV) mỗi quý. Lời hứa về 'thanh khoản có thể dự đoán được' này bị phá vỡ khiến thị trường trở nên bất ổn.
Mặc dù truyền thông sử dụng cụm từ 'đình chỉ mua lại', nhưng các chuyên gia nhận định đây giống với việc tái cơ cấu hơn là dừng hoàn toàn. Hwang Soo-wook, chuyên gia nghiên cứu tại Meritz Securities, giải thích: "Truyền thông đã làm nổi bật cụm từ có thể gây kích động là 'đình chỉ mua lại', nhưng đây là khái niệm thay đổi cấu trúc hơn là đóng băng hoàn toàn". Ông Hwang cho biết: "Thay vì cắt đứt hoàn toàn thanh khoản, họ chuyển sang phương thức hoàn trả tiền mặt cho tất cả nhà đầu tư thông qua việc bán tài sản thay vì mua lại định kỳ 5% hàng quý như trước đây".
Tất nhiên, vẫn khó để trấn an các nhà đầu tư trong tình huống này, vì niềm tin rằng có thể rút vốn một cách dễ dự đoán đã bị lung lay.
Tuy nhiên, sự kiện này nên được nhìn nhận là kết quả của áp lực tích tụ thay vì là một tin xấu bất ngờ. Lee Young-ju, chuyên gia nghiên cứu tại Hana Securities, chỉ ra rằng: "Quyết định này không phải là một biện pháp đột ngột mà là sự nối tiếp của áp lực mua lại kéo dài từ năm 2024". Khi số lượng yêu cầu mua lại liên tục vượt hạn mức và việc phân bổ theo tỷ lệ được áp dụng, tình trạng nhà đầu tư không nhận lại được toàn bộ số tiền đăng ký đã lặp đi lặp lại. Trong lúc nghi ngờ về thanh khoản tăng lên, đơn vị vận hành cuối cùng đã chọn cách bán danh mục cho vay để huy động tiền mặt và thay đổi cấu trúc mua lại.
Mấu chốt nằm ở mâu thuẫn cấu trúc. Mô hình áp đặt điều kiện mua lại ngắn hạn lên các tài sản dài hạn, phi thanh khoản như các khoản vay doanh nghiệp vừa và nhỏ chưa niêm yết thường hoạt động trơn tru trong điều kiện bình thường, nhưng sẽ lộ rõ hạn chế vào thời điểm các yêu cầu mua lại dồn dập. Vấn đề không phải là giá trị tài sản giảm mạnh mà là tốc độ chuyển đổi tài sản thành tiền mặt không bắt kịp kỳ vọng của nhà đầu tư.
Chuyên gia Lee dự báo: "Hiện tại đây mới chỉ là sự điều chỉnh ở cấp độ quỹ cá nhân, nhưng nếu tình trạng suy thoái kinh tế vĩ mô, gia tăng nợ xấu hoặc gánh nặng đòn bẩy chồng chất, không thể loại trừ khả năng áp lực mua lại tương tự sẽ xuất hiện ở các quỹ tín dụng tư nhân khác".
Vậy, liệu có khả năng lan rộng thành rủi ro hệ thống như sự kiện BNP Paribas – tiền thân của khủng hoảng tài chính 2008 hay không? Các chuyên gia cho rằng khả năng này thấp. BDC chịu sự quản lý về tỷ lệ bao phủ tài sản và OBDC II cũng được đánh giá là vẫn còn dư địa đòn bẩy. Dòng tiền của các cổ phiếu lớn cũng vững chắc hơn thời kỳ bong bóng Dot-com. Chuyên gia Hwang cũng vạch ra giới hạn cho khả năng lan rộng, cho rằng "mối lo ngại thanh khoản chỉ là vấn đề giới hạn ở một số ngành và doanh nghiệp cụ thể".
Tuy nhiên, trong bối cảnh lãi suất cao, sức hấp dẫn của tín dụng tư nhân – vốn từng được ưa chuộng nhờ cung cấp cổ tức cao dựa trên các khoản vay lãi suất thả nổi – đang dần lộ ra những vết nứt cùng với kỳ vọng cắt giảm lãi suất, sự cạnh tranh gay gắt và mức chiết khấu NAV gia tăng. Tâm lý nhà đầu tư cũng không còn thuận lợi như trước.
Sự kiện này không phải là chuyện của riêng ai đối với các nhà đầu tư Hàn Quốc. Gần đây, tại Hàn Quốc, sự quan tâm đến các sản phẩm đầu tư thay thế như cho vay tư nhân, các khoản vay cầu nối bất động sản và quỹ tín dụng nước ngoài đang tăng nhanh. Đặc biệt, sự quan tâm đến các BDC Mỹ hoặc các quỹ ETF tín dụng tư nhân cũng tăng cao.
Chế độ BDC tại Hàn Quốc dự kiến có hiệu lực vào tháng tới là các quỹ niêm yết đóng, cho phép cá nhân đầu tư vào các doanh nghiệp mạo hiểm, vừa và nhỏ chưa niêm yết. Mặc dù cấu trúc khác biệt ở chỗ BDC Mỹ tập trung vào cho vay tư nhân có cổ tức cao còn BDC Hàn Quốc tập trung vào đầu tư vốn cổ phần, nhưng chúng vẫn có điểm chung. Đầu tư vốn cổ phần chỉ có thể chuyển đổi thành tiền mặt khi có các sự kiện như IPO hoặc M&A, và trong cấu trúc không có nhà cung cấp thanh khoản (LP), những lo ngại về việc nới rộng chênh lệch giá do thiếu khối lượng giao dịch đã được đặt ra.
Tên gọi giống nhau nhưng cấu trúc lại khác. Tuy nhiên, có một điều chắc chắn: thanh khoản không phải là lời hứa, mà là do thị trường tạo ra.
Sự kiện Blue Owl không phải là vấn đề mất khả năng thanh toán mà là bài kiểm tra về niềm tin. Những điểm yếu cấu trúc vốn không dễ nhìn thấy khi thanh khoản dồi dào nay đã lộ diện dưới áp lực mua lại. Đối với nhà đầu tư cá nhân, thay vì mặc định sự an toàn chỉ vì 'được quản lý bởi tổ chức', cần phải xem xét kỹ lưỡng cấu trúc đáo hạn tài sản, điều kiện mua lại và lộ trình chuyển đổi tiền mặt. Đây là sự kiện để lại bài học rằng sản phẩm càng lợi nhuận cao thì càng cần phải kiểm tra kỹ điều kiện thanh khoản.