[비즈한국] Ngày 14, chỉ số KOSPI lại giảm mạnh. Trong bối cảnh căng thẳng tại Trung Đông leo thang vào cuối tuần, giá dầu Brent kỳ hạn đầu phiên giao dịch tại châu Á đã tăng vọt lên mức 107 USD/thùng, khiến các thị trường chứng khoán lớn tại châu Á cũng chịu áp lực. Tuy nhiên, khó có thể giải thích các biến động của thị trường chỉ dựa vào tin tức từ Trung Đông. Điều này là do việc giá dầu tăng vọt có thể kích thích lạm phát tại Mỹ, đồng thời gây ảnh hưởng đến dòng vốn nước ngoài thông qua kỳ vọng tăng lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) và sự gia tăng lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ.
Thị trường đang dồn sự chú ý vào quyết định lãi suất của Fed, dự kiến được công bố vào rạng sáng ngày 17 theo giờ Hàn Quốc. Trọng tâm đang đổ dồn vào khả năng Fed sẽ nâng lãi suất cơ bản thêm 0,25 điểm phần trăm, từ mức 3,50~3,75%/năm hiện tại. Theo dữ liệu CME FedWatch mà Reuters đưa tin ngày 14, xác suất tăng lãi suất đang ở mức 86%. Nếu diễn ra đúng như dự đoán, đây sẽ là đợt tăng lãi suất đầu tiên sau 3 năm 2 tháng kể từ tháng 7 năm 2023. Tuy nhiên, hướng đi của cổ phiếu, trái phiếu và đồng USD có thể sẽ trái ngược nhau tùy thuộc vào việc đợt tăng này là một bước điều chỉnh đơn lẻ để đối phó với áp lực lạm phát, hay là sự khởi đầu của chuỗi tăng lãi suất liên tục.
Chỉ số giá tiêu dùng (CPI) tháng 8 của Mỹ đã tăng 0,4% so với tháng trước và 3,4% so với một năm trước. Giá xăng tăng 3,9% trong một tháng, chiếm hơn 1/3 mức tăng CPI hàng tháng. Tỷ lệ lạm phát cơ bản (không bao gồm thực phẩm và năng lượng) đã giảm xuống còn 2,4% so với cùng kỳ năm ngoái. Tuy nhiên, tỷ lệ tăng so với tháng trước đã nhích từ 0,2% trong tháng 7 lên 0,3% trong tháng 8.
Vậy tại sao Fed lại xem xét tăng lãi suất khi lạm phát cơ bản chỉ ở mức 2%? Chỉ số lạm phát mục tiêu chính thức mà Fed nhắm tới không phải là CPI mà là chỉ số chi tiêu tiêu dùng cá nhân (PCE). Trong tháng 7, tỷ lệ tăng PCE tổng thể đã đạt 3,7% so với cùng kỳ năm ngoái, vượt xa mục tiêu 2%. Chỉ số PCE cốt lõi, vốn được Fed chú trọng khi đánh giá xu hướng lạm phát dài hạn, cũng ở mức 3,3%.
Phân tích về 199 thành phần cấu tạo nên PCE mà Chủ tịch Fed Kevin Warsh giới thiệu tại Jackson Hole tháng trước cũng cho thấy áp lực lạm phát vẫn còn lan rộng. 54% các thành phần cấu tạo đã ghi nhận mức tăng giá hơn 3% trong năm qua. Việc giá xăng đẩy CPI tháng 8 tăng là đúng, nhưng vấn đề lạm phát mà Fed nhìn thấy không chỉ dừng lại ở giá dầu.
Việc Fed tăng lãi suất không đồng nghĩa với việc đường ống dẫn dầu bị tấn công sẽ được sửa chữa hay eo biển Hormuz sẽ được khai thông. Điều cần cảnh giác qua chính sách tiền tệ chính là quá trình giá dầu vượt 100 USD/thùng lan rộng sang chi phí vận chuyển, giá sản phẩm, tiền lương và kỳ vọng lạm phát. Nếu chỉ là cú sốc cung tạm thời thì có thể quan sát thêm, nhưng nếu nó trở thành áp lực lạm phát dai dẳng trên toàn bộ nền kinh tế thì nhu cầu hành động sẽ trở nên cấp thiết.
Tình hình việc làm cũng không quá yếu đến mức ngăn cản đợt tăng lãi suất ngay lập tức. Số lượng việc làm phi nông nghiệp tháng 8 đã tăng 162.000 (dữ liệu tạm tính) và tỷ lệ thất nghiệp duy trì ở mức 4,1%. Lạm phát cao hơn mục tiêu nhưng thị trường lao động vẫn trụ vững. Đây là sự kết hợp khiến Fed đánh giá rằng họ vẫn còn dư địa để tiếp tục kìm hãm lạm phát.
Quan điểm ủng hộ tăng lãi suất đã xuất hiện từ cuộc họp trước. Trong cuộc họp tháng 7, dù Fed quyết định giữ nguyên lãi suất với tỷ lệ 9 phiếu thuận và 3 phiếu chống, nhưng cả ba phiếu chống đều đề nghị tăng 0,25 điểm phần trăm. Theo biên bản cuộc họp tháng 7, thị trường tài chính lúc bấy giờ cũng đã phản ánh khả năng tăng lãi suất một lần vào tháng 9 và thêm một lần nữa vào cuối quý 1 năm sau. Cuộc họp Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC) lần này không hẳn là nơi Fed đột ngột thay đổi hướng đi, mà là nơi xác nhận liệu quan điểm thiểu số ủng hộ tăng lãi suất ở cuộc họp trước có trở thành quan điểm đa số sau khi xem xét các chỉ số lạm phát và việc làm hay không.
Điều đầu tiên cần theo dõi là biểu đồ dấu chấm (dot plot) được công khai cùng với quyết định lãi suất. Trong biểu đồ dấu chấm tháng 6, trong số 18 người tham gia đưa ra dự báo, có 8 người dự đoán lãi suất sẽ đóng băng cho đến cuối năm. 3 người dự báo tăng một lần, 5 người dự báo tăng hai lần. Một người dự báo tăng ba lần và một người khác dự báo cắt giảm lãi suất một lần.
Khi sắp xếp các dự báo theo thứ tự thấp đến cao, hai giá trị ở giữa lần lượt là 3,625% và 3,875%. Giá trị trung vị lãi suất cuối năm được tính trung bình từ hai con số này là 3,75%, và trên bảng hiển thị con số 3,8% (đã làm tròn đến chữ số thập phân thứ nhất). Tuy nhiên, thực tế không có ai đưa ra con số chính xác 3,75%. Vì vậy, lần này không chỉ nên nhìn vào trung vị mà còn phải xem các dấu chấm đã di chuyển về hướng nào và bao xa. Biểu đồ dấu chấm là dự báo cá nhân của những người tham gia, bao gồm cả những người không có quyền bỏ phiếu, chứ không phải là cam kết chính sách của Fed.
Nếu lần này tăng 0,25 điểm phần trăm, phạm vi lãi suất cơ bản sẽ là 3,75~4,00%, trung vị là 3,875%. Nếu trung vị dự báo cuối năm (sau khi làm tròn) là 3,9% thì nghĩa là không còn đợt tăng nào nữa cho đến cuối năm sau đợt này. Nếu là 4,1% thì tương đương với việc tăng thêm một lần nữa trong năm. Tuy nhiên, không thể kết luận rằng đa số những người tham gia đều dự báo chính xác cùng một lộ trình chỉ dựa vào giá trị trung vị. Cần phải xem xét cả sự phân bổ của các dấu chấm và dự báo cho năm sau.
Thứ hai là buổi họp báo của Chủ tịch Warsh. Tại Jackson Hole tháng trước, ông đánh giá rằng thị trường tín dụng và thị trường cho vay không có nhiều dấu hiệu bị hạn chế bởi chính sách, và khó có thể nói điều kiện tài chính nói chung đang bị thắt chặt. Quan trọng là sau đợt tăng lãi suất lần này, ông sẽ đánh giá các điều kiện tài chính và triển vọng lạm phát như thế nào, cũng như nhấn mạnh đến mức độ cần thiết của các biện pháp bổ sung ra sao.
Thứ ba là phản ứng của thị trường trước lời nói của Fed. Theo số liệu của Fed, ngày 10 vừa qua, lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 10 năm đạt 4,95% và kỳ hạn 30 năm đạt 5,37%. Lãi suất cơ bản do Fed quyết định, nhưng lãi suất dài hạn cũng ảnh hưởng lớn đến vay thế chấp nhà, chi phí huy động vốn dài hạn của doanh nghiệp và định giá các cổ phiếu tăng trưởng.
Nếu Fed tăng lãi suất mà lợi suất trái phiếu 10 năm lại giảm thì có thể hiểu rằng nguy cơ thắt chặt thêm đã giảm bớt. Ngược lại, nếu lãi suất cơ bản và lãi suất dài hạn cùng tăng, đó có thể là tín hiệu cho thấy nỗi lo về việc tăng lãi suất bổ sung hoặc lạm phát dài hạn vẫn còn tồn tại. Tuy nhiên, lãi suất dài hạn không chỉ phản ánh lạm phát mà còn cả dự báo tăng trưởng, thâm hụt ngân sách, nguồn cung trái phiếu chính phủ và nhu cầu tài sản an toàn. Cần xem xét khả năng việc giảm lãi suất xuất phát từ lo ngại suy thoái kinh tế. Cần kiểm tra song song cả sự thay đổi của lãi suất kỳ hạn 2 năm - vốn nhạy cảm với dự báo chính sách lãi suất - và hợp đồng tương lai lãi suất.
Nhà đầu tư trái phiếu dài hạn không cần vội vàng với suy nghĩ "đã tăng lãi suất rồi thì giờ là lúc mua trái phiếu". Trái phiếu dài hạn là phương tiện để đảm bảo thu nhập lãi, nhưng kỳ hạn càng dài thì biến động giá do thay đổi lãi suất thị trường càng lớn. Đặc biệt, nếu bán trước khi đáo hạn hoặc đầu tư vào quỹ trái phiếu dài hạn/ETF, cần phải cân nhắc đến tổn thất định giá do lãi suất tăng. Trong khi theo dõi biểu đồ dấu chấm và phản ứng của lãi suất thị trường, nhà đầu tư có thể xem xét phương án phân bổ kỳ hạn và thời điểm mua cho phù hợp với mục tiêu đầu tư.
Nhà đầu tư cổ phiếu nên chú ý vào hướng đi và lý do tại sao lãi suất dài hạn thay đổi thay vì đuổi theo bước đi đầu tiên của chỉ số ngay sau khi công bố. Các cổ phiếu tăng trưởng có tỷ trọng lợi nhuận tương lai lớn và các REITs (quỹ đầu tư bất động sản) có gánh nặng vay nợ cao rất nhạy cảm với việc lãi suất dài hạn tăng. Với các cổ phiếu cổ tức cao cũng vậy, không nên chỉ nhìn vào tỷ suất cổ tức. Trong môi trường lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 10 năm gần 5%, khả năng duy trì cổ tức và tiềm năng tăng trưởng trở nên quan trọng hơn cả. Tuy nhiên, khi so sánh tài sản bằng Won với trái phiếu chính phủ Mỹ, cần cân nhắc cả tỷ giá hối đoái, chi phí phòng vệ rủi ro tỷ giá (hedging) và thuế.
Tỷ giá Won/USD đã tăng lên mức 1555,8 Won theo giá đóng cửa lúc 3:30 chiều ngày 2 tháng 7, rồi giảm xuống mức giữa 1300 Won trong tháng này. Nhà đầu tư mua USD khi tỷ giá cao, nếu không thực hiện phòng vệ rủi ro, có thể giá trị quy đổi sang Won đã giảm ngay cả khi giá tài sản Mỹ tính theo USD vẫn giữ nguyên. Dẫu vậy, không nên kết luận đợt tăng lãi suất này là tín hiệu cho sự phục hồi của đồng USD. Nếu triển vọng tăng lãi suất bổ sung suy yếu, đồng USD thậm chí có thể giảm giá.
Sự bất ổn nguồn cung từ Trung Đông và nỗi lo thắt chặt chính sách của Mỹ đang cùng lúc gây áp lực lên thị trường. Nếu đợt tăng lãi suất lần này đã được phản ánh phần lớn vào kỳ vọng, thì vấn đề then chốt không phải là bản thân việc tăng lãi suất mà là lộ trình tiếp theo. Những gì thị trường sẽ phản ánh lại vào giá cả chính là khả năng tăng lãi suất bổ sung mà biểu đồ dấu chấm và phát biểu của Warsh sẽ cho thấy.